Wenn Großaktionäre Delisting-Pläne haben…

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Bildquelle: dieboersenblogger.de

Es sind sehr oft die menschlichen Emotionen wie Sorgen und Ängste, die an den Börsen die Kurse bestimmen. Weiß man dies als Anleger, dann wird das persönliche Engagement am Aktienmarkt in eine Aktie langfristig sicherlich zum Ziel eines jeden Investors führen – wenn nicht das Wertpapier sang- und klanglos von der Börse genommen wird und der Kleinanleger oftmals die traurigen Konsequenzen tragen muss.

Der 10. Juni 2014 dürfte für viele Aktionäre des Pflegeheimbetreibers Marseille-Kliniken als schwarzer Dienstag in Erinnerung bleiben. An diesem Tag kündigte das Unternehmen in einer kleinen und lapidaren Mitteilung an, die Aktie aus dem Freihandelsverkehr zu nehmen. Als Begründung lieferte das Unternehmen die wenig zufriedenstellende Erklärung, dass es derzeit nur „wenig verlässliche, perspektivlose und intransparente politische Rahmenbedingungen für private Pflegeanbieter“ gebe. Die Reaktion auf die diese Nachricht war eindeutig: Fast 30 Prozent Wertverlust. Doch Marseille-Kliniken ist kein Einzelfall.

In den vergangenen Jahren kam es immer öfter vor, dass börsennotierte Unternehmen übernommen und anschließend von der Börse genommen wurden. Bei allen jüngsten großen und kleinen Übernahmen waren die Klein-Aktionäre zunächst einmal im Nachteil. Die anfänglich angebotene Barabfindung stimmte selten mit der überein, die am Ende oftmals langer juristischer Auseinandersetzungen herauskam. Insofern musste der Kleinanleger entweder einen sehr langen Atem beweisen, oder mit den niedrigeren Angeboten vorlieb nehmen. Hinzukommt, dass seitens des Staates keine Unterstützung zu erwarten ist.

Die Causa Frosta

Zwar wird seit vielen Jahren seitens der Aktienanlage-Lobby wie dem Deutschen Aktien-Instituts immer wieder versucht die Aktienkultur in Deutschland nach den verschiedensten Finanzmarkt-Debakeln wie dem Einbruch des Neuen Marktes beim Kleinanleger wieder näher zu bringen. Die Aktienkultur – ein Begriff der im deutschen Lande der Sparbuch-Fans für viele weiterhin ein Fremdwort ist. Das ist es entsprechend kontraproduktiv, als deutscher Staat den Kleinanleger indirekt am Kapitalmarkt zu schwächen. Denn seit dem Jahr 2013 ist beispielsweise dem sogenannten Delisting für Unternehmen die Tür noch weiter geöffnet worden:

Durch die Rechtsprechung des Bundesgerichtshofes wurde es vor einem Jahr leichter, ein Unternehmen von der Börse zu nehmen. Dazu bedarf es nämlich keines Beschlusses einer Hauptversammlung mehr. Es genügt ein Vorstandsbeschluss. Außerdem ist für die verbliebenen Aktionäre kein Übernahmeangebot von Nöten. Somit besteht für Kleinanleger die Gefahr, Aktien im Depot zu haben, die sie nicht mehr über eine Börse verkaufen können.

Die Karlsruher Bundesrichter hatten das folgenreiche Urteil im Rahmen des konkreten Falls des Tiefkühlspezialisten Frosta im Oktober 2013 (Beschluss vom 8. Oktober 2013 – II ZB 26/12) gesprochen. Frosta hatte im Februar 2011 den Wechsel vom regulierten Markt der Wertpapierbörse in Berlin in den Entry Standard des Freiverkehrs (Open Market) der Frankfurter Wertpapierbörse beschlossen. Ein Aktionär hatte dagegen geklagt und eine angemessene Barabfindung verlangt.

Weckruf für Kleinanleger

Im Rahmen des dazu angestrebten Spruchverfahrens entschieden zunächst das zuständige Landgericht und anschließend auch das Oberlandesgericht, dass es in so einem Fall keines Barabfindungsangebots bedürfe. Der Bundesgerichtshof wiederum bestätigte diese Urteile und beschränkte in seiner Entscheidung die Geltung sogar nicht nur auf Herabstufungen des Börsenhandelssegments, sondern auch auf den Börsenhandel an sich.

Er folgte damit dem Bundesverfassungsgericht, das bereits im Jahr 2012 festgestellt hatte, dass „der Widerruf der Börsenzulassung für den regulierten Markt grundsätzlich nicht den Schutzbereich des Eigentumsgrundrechts des Aktionärs berührt“.

Auf die Vergangenheit bezogen mag dies stimmen. Aufgrund der verpflichtenden Abfindung kam es zu keinem Kursverfall. Stattdessen wurden die Aktionäre quasi herausgekauft. Durch das neue Urteil werden die bisherigen (Klein-)Aktionäre jedoch quasi enteignet, denn abseits von Spezialhandelsplattformen wie das der Ettlinger VALORA EFFEKTEN HANDEL AG gibt es keine Möglichkeit mehr, das Eigentum zu veräußern. Und selbst auf dieser Spezialplattform sind die Umsätze so dünn, dass eine faire Preisfindung keineswegs mehr gewährleistet ist. Ein Kurseinbruch nach Bekanntwerden des Delisting eines Unternehmens ist also nur folgerichtig und seitens der verkaufenden Investoren nachvollziehbar. Nach dem Motto „rette, was noch zu retten ist“.

Für den Kleinaktionär, der mit Unternehmensanteilen seine persönliche Altersvorsorge langfristig aufbessern will, ist dieses Urteil daher ein Weckruf. Schließlich galten Familien- und Großaktionäre bislang oft als Sicherheitsfaktor für Kleinaktionäre. Doch im Fall eines Squeeze-Outs oder eben eines Delistings schauen diese in die Röhre. Entscheidend für den Abschied von der Börse ist die jeweilige Börsenordnung und je nach Segment ist diese deutlich liberaler als anderswo. Insofern bedeutet der Schritt weg vom regulierten Markt hin zum Freiverkehr oft für Anleger nichts Gutes. Zwar begründen die Unternehmen entsprechende Schritte oftmals mit den günstigeren Kosten. Der einzelne Anleger sollte jedoch nicht nur dies im Auge haben, sondern auch die Handelbarkeit der Papiere. Je unregulierter das Börsensegment ist, umso geringer sind in der Regel nämlich auch die Handelsumsätze.

Air Berlin – die Macht eines Großaktionärs

Entsprechende Schritte in Richtung Delisting zeichnen sich oft über lange Zeiträume ab. Bekanntes Beispiel hierfür ist die zweitgrößte Fluggesellschaft im Land, Air Berlin. Aufgrund der Beteiligung von Etihad an der deutschen Fluggesellschaft wurde seit Monaten über den Abschied von der Börse diskutiert. Lange stand den Plänen noch die große Aufmerksamkeit als SDAX-Unternehmen entgegen. Doch Ende Juni 2014 musste Air Berlin aus dem Nebenwerteindex ausscheiden. Ein weiterer Hemmschuh besteht indes noch: Die staatlichen Vorschriften für ausländische Eigentümer an deutschen Airlines. Doch auch so könnte nun Stück für Stück der Abschied von der Börse folgen…

Wie dies geht haben jüngst bereits der Pressenhersteller Schuler oder das Softwareunternehmen Magix vorgemacht. Im Zuge der Ankündigung des Segmentwechsels gab der Kurs deutlich nach. Viele Kleinanleger verkauften daraufhin in der Hoffnung zumindest noch etwas Geld für ihre Aktien zu bekommen. Die Großaktionäre konnten so wiederum günstig an weitere Anteile kommen. Am Ende wird in wenigen Monaten wohl das Ende der Börsennotiz stehen. Einziger Bremsfaktor sind hier die jeweiligen Börsenordnungen. Die großen Börsen schreiben dabei mindestens eine Vorlaufzeit von sechs Monaten, vor dem Delisting vor. Insofern haben die Aktionäre von Marseille-Kliniken also noch bis kurz vor Weihnachten Zeit ihre Aktien über die Börse zu verkaufen.

Letztlich ist die neue Rechtsprechung zum Delisting aber in einem noch größeren Bild zu sehen. Denn Großaktionäre konnten in den vergangenen Jahren immer mehr Rechte bekommen. Der bedeutendste Schritt dazu war das ARUG im Jahr 2008, das die europäische Aktionärsrechterichtlinie umsetzte. Neben zahlreichen Verbesserungen in Sachen Kommunikationsformen, brachte das ARUG auch Verschärfungen bei der Anfechtung von Hauptversammlungsbeschlüssen. Eigentlich sollten damit sogenannte „räuberische Aktionäre“, wie Berufskläger damals bezeichnet um ihr Geschäftsmodell gebracht werden.

„Aktionäre machen keinen Fehler, wenn sie bei uns an Bord bleiben.“

Doch letztlich wurde es auch für Kleinanleger schwieriger, entsprechende Ansprüche anzumelden. Die damalige Bundesjustizministerin Brigitte Zypries erklärte damals vollmundig: „Räuberische Aktionäre schaden den Aktiengesellschaften in Deutschland. Mit ihren Klagen gegen die Ausführung wichtiger Beschlüsse geht es ihnen nicht um das gemeinsame Ganze, sondern nur um persönliche wirtschaftliche Vorteile. Das ARUG erschwert dieses fragwürdige Geschäftsmodell erheblich.“ Bekannte Berufskläger wie Peter Eck, Axel Sartingen, Ekkehard Wenger oder Klaus Zapf haben es seither tatsächlich schwerer, denn für eine Anfechtungsklage muss man einen Anteil von mindestens 1.000 Euro des Stammkapital besitzen. Je nach Kurswert kommen hier schnell fünf oder sechsstellige Beträge zusammen. Dennoch:

Abseits des ARUG ist es alles in allem für die börsennotierten Unternehmen mehr als leicht geworden, sich vom Finanzmarkt ohne Umschweife zurückzuziehen. Das bis dato viele Jahre stets umworbene Vertrauen der Anleger scheint oftmals am Ende einer Börsenliaison keinem mehr im Vorstand und Aufsichtsrat großartig zu interessieren. Vielmehr übergibt man der eigenen Investor-Relation-Abteilung dann die Aufgabe, dass sprachlich beste aus der Situation rauszuholen, wie es beispielsweise Marseille-Kliniken AG es getan hatte: „Aktionäre machen keinen Fehler, wenn sie bei uns an Bord bleiben.“ Es ist manchmal mehr als schwierig, dieses als Anteilsinhaber nach einem Delisting zu glauben…

Bildquelle: dieboersenblogger.de


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